来源：视觉中国
作者 | 王凡
编辑 | 杨布丁
出品 | 棱镜·腾讯小满工作室
2022年3月10日，美股大盘整体下跌之际，在美上市中概股跌幅更深。五家中国公司被美国证监会列入“观察清单”，再度搅动投资人信心。
美国证监会（SEC）发布消息称，依据《外国公司问责法》认定五家在美上市公司为“有退市风险”的相关发行人，包括百济神州、百胜中国、再鼎医药、盛美半导体和和黄医药。从列入清单的3月8日起，公司可在15个工作日内联系美国证监会，并提供被错误识别的证据依据。
受消息影响，五家公司在美股交易时段均一度下跌10%。其中，百济神州收低5.87%、百胜中国收低10.94%、再鼎医药收低9.02%、盛美半导体收低22.05%，以及和黄医药收低6.53%。
3月11日，中国证监会回应表示，这是美国监管部门执行《外国公司问责法》及相关实施细则的一个正常步骤。中国证监会此前已经多次就《外国公司问责法》的实施表明过态度。中国证监会同时表示，“尊重境外监管机构为提高上市公司财务信息质量加强对相关会计师事务所的监管，但坚决反对一些势力将证券监管政治化的错误做法”。
证监会表示，近一段时间，中国证监会和财政部持续与美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）开展沟通对话，并取得积极进展。中国证监会相信，双方通过共同努力一定能够尽快作出符合两国法律规定和监管要求的合作安排，共同保护全球投资者合法权益，促进两国市场健康稳定发展。
消息传出后，长期投资中概股的美国金瑞基金（KraneShares）首席投资官布伦丹·埃亨（Brendan Ahern）对外媒表示，最终所有在美上市中概股可能都会被列入该名单，“因为中国法律并不允许审计向美国监管提供底稿”。布伦丹曾对作者表示，“承认沟通是迈向正确方向的第一步”，但同时表示，在美国合规成本走高当下，部分海外公司可能会主动退市，或更积极地二次上市，以保留国际融资渠道。
五家公司缘何中招？
此次被列入名单的五家公司均在近期向美国证监会提交2021年年报。外界担心，随着美股上市年报季的到来，或有更多在美上市的中国公司被列入观察名单，将对投资信心造成打击。
在年报中，上述五家公司均对未来可能遭遇的美国监管风险，有不同程度的提及。
其中，在美国、香港和中国大陆三地上市的百济神州体量最大，市值达到220亿美元。该公司约54%的上市股票在纽约交易，其余分别在港交所和科创板交易。
百济神州在2月28日递交2021财年年报时，曾详细披露相关风险。
百济神州在年报中称,“年报的审计机构安永并非接受PCAOB全面检查的机构。若审计师连续三年没有依照《外国公司问责法》接受PCAOB的检查，可能会导致证券被禁止在纳斯达克或其他美国证券交易机构买卖，若审计师在《加速对外国公司问责法案》或《美国竞争法案》通过成为法律后的连续两年未经PCAOB审查，则最终可能导致美国存托股份被摘牌。”
百胜中国为2016年从拥有肯德基等知名品牌的百胜集团中拆分出的中国业务部门，市值约为210亿美元。其在2月底递交的财报中同样提及，准备10K年报的审计团队尚不受PCAOB全面检查，因而普通股面临从纽约摘牌的风险。
2020年12月18日，《外国公司问责法》（简称“《问责法》”）被正式签署为美国联邦法，作为《萨班斯-奥克斯利法案》的修正案，《问责法》增加在美上市公司满足会计监管要求的条款。其后，美国证监会通过具体执行细则，包括甄别相关上市公司、制定信息披露原则和对连续三年未满足相关监管要求的发行人实施交易禁令。2021 年 6 月 22 日和2022年2月4日，美国参议院和众议院又分别通过了《加速对外国公司问责法案》和《美国竞争法案》，或对《问责法》进一步修正。
蔚来在港“介绍上市”或成新范例
百济神州同时表示，其美国存托股份若摘牌，将迫使美国存托股份的持有人出售其股份，或将美国存托股份转换为其在香港联交所上市买卖的普通股。若投资人选择后者，则意味着，公司即使未来被迫在美退市，也能保留进入国际资本市场的渠道。
未雨绸缪的在美上市企业正急于保留这一可能性。就在美国证监会祭出“预摘牌名单”的前一日，中国新能源汽车品牌、曾在四年前于美国纽交所上市的蔚来汽车以“介绍上市”的方式登陆港交所。虽然上市之初不会发售新股进行融资，但介绍上市所需时间更短，显示在美上市企业的紧迫感。
对于为何选择“介绍上市”，蔚来方面提及，“为公司投资者提供备选的交易地点，缓释地缘政治风险，扩大投资者群体，在这些上市目的仍然可以达到的同时，不稀释现有股东的利益。”
自中美在跨境审计上再度遭遇困境以来，过去三年，不确定性已经导致中国公司在香港二次上市激增，包括阿里巴巴、京东和网易的回归。
2019年，曾在美国纽交所创下科技股融资新高的阿里巴巴开启赴港二次上市，拉开了中概股回港的大潮。当时，康奈尔大学金融学教授Andrew Karolyi曾对作者评价称，阿里香港“二次上市”，除了寻求投资人基数的扩大，利于公司以低成本进行股权融资并提升估值之外，也是海外监管收紧后的自然选择。
Refinitiv 的数据显示，在美上市中国公司在2019年之后赴港二次上市的交易量激增，从2018年9.02亿美元跃升至2020年的200亿美元以上。
主动撤离美国市场并非中国公司专属。
布伦丹·埃亨（Brendan Ahern）对作者表示，随着美国上市监管成本走高，曾出现海外公司主动退市的案例。
“特别是对于ADR交易量低的公司来说，在美上市将变得不划算。”
他提及2021年9月，印度公司Vedanta曾经主动选择从纽约证券交易所摘牌，终止ADS计划。该公司在声明中称，公司将能够“将所有股权交易集中于BSE和印度国家证券交易所NSE”。公司董事会称，退市源自“考虑了近期纽交所美国存托凭证交易量低，以及维持上市和相关义务的相关成本”。
海外投资人被重挫波及
康奈尔大学金融学教授Andrew Karolyi对外媒表示，担忧如果更多中国公司将新立法理解为海外监管环境的变化而转为主动退市，“将意味着美国投资人无法入股海外的好公司”，并因此受到损害。
此次已经列入“预摘牌清单”的百济神州在最新财报中显示，2021财年累计营收达约76亿元，营收规模较去年同期增长近三倍。Wind显示，截至2021年前三季度末，百济神州就以约62.27亿元的总营收，位列科创板生物科技企业的首位。
百胜中国的财报显示，2021年全年总营收为98.5亿美元，同比增长19%；在不计及汇率影响下，公司2021年全年系统销售额同比增加10%。同时，2021年百胜中国新开门店数再创新高，全年新开设1806家门店，相当于每天新开5家店。
不愿错过中国增长的海外投资人正在寻找新方案。其中部分基金将原持有的在美存托股转化为港交所的普通股。例如，金瑞基金发行的中概股ETF的成分股原本75%为在美上市的中国公司，如今比例已经减少为34%，其余均为在港上市的普通股。但布伦丹对作者表示，并非所有美国投资人都愿意如此置换，考虑汇率风险和报税等合规成本，很多投资人选择卖出个股，转而投资相关ETF。
公开数据显示，在《问责法》逐步推行的未知风险中，海外投资机构仍在加仓中概个股。
例如，新加坡主权基金淡马锡在四季度新买入京东，并增持拼多多。
全球最大对冲基金桥水也在四季度增持多家中概股。其中，增持阿里巴巴股票，幅度为29%。同时，增持京东33%，增持拼多多38%，增持百度23%，并增持中国新兴电动车企业蔚来8%。除了直接选股之外，桥水还通过第三大持仓领航新兴市场指数基金VWO间接投资多家中国公司。
相对美国等发达国家正面临长期债务末期的波动性，桥水认为，中国试图通过有控制的降杠杆来防止负债过高所造成的不稳定性，并因为经济体量大且由独立的货币和信贷体系驱动，因此在本质上具有分散风险的作用，而具有投资吸引力。
但在新风波中，这些海外投资人仓位或将受到波及。在美国证监会的“观察名单”公布后，即便未被列入名单的热门中概股也集体下跌。其中，阿里巴巴收低7.94%，爱奇艺收低21.71%，腾讯音乐收低10.63%，拼多多收低17.49%，百度收低6.29%。
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