金地困境
股权分散下的“信任惯性”与妥协逻辑
金地集团自2023年起陷入流动性危机，2024年三季度亏损34亿元，PD值（违约概率）显著攀升，但大股东生命人寿、福田国资等始终未对管理层“动刀”。其核心原因在于：
股权分散下的治理惯性：金地股权结构长期分散，险资股东生命人寿与原大股东福田国资形成制衡，管理层实际掌控公司运营。即使险资入驻后，双方通过“磨合期”达成战略默契，未强行干预专业团队决策。
管理层“护城河”效应：金地高管团队稳定，核心员工跟投机制强化内部凝聚力，股东与管理层在战略执行上形成利益绑定，险资更倾向于“搭便车”而非接管。
危机未触及国资底线：金地虽流动性承压，但尚未触发系统性风险，国资股东可能评估“市场化解”优于行政干预，避免重蹈“宝万之争”覆辙。
万科
国资“先发制人”与管理层责任
万科原管理层对房地产市场的调整深度与时长存在严重误判。虽然早在2018年就喊出“活下去”的口号，但2020年其宣称“房地产进入管理红利时代”，认为行业将进入“平稳增长期”，导致万科在现金流储备与资产结构上战略短视。
现金流储备不足：2020-2022年，万科经营性现金流净额从531.3亿元骤降至2022年的27.5亿元，但同期仍维持每年约300亿元的分红，消耗存量资金。
误判机会，土储结构失衡：2021年、2022年由于误判市场走势，以为是低潮下的投资机会，继续大举拿地。2021年万科新增土储中，三四线城市占比从2019年的28%升至45%（克而瑞数据），而2023年这些区域销售均价同比下跌12%，直接导致存货跌价计提从2021年的42亿元激增至2023年的189亿元（万科财报）。
误判政策松绑节奏：2022年央行“三支箭”出台后，万科未及时发债补血，反而在2023年行业融资成本上升期被迫发行利率6.2%的境外债，加重利息负担。
万科原管理层力推的“事业合伙人跟投制度”与鹏金所融资平台，本为激发员工动力，却因风控缺位反噬现金流。
跟投机制沦为“债务陷阱” ：万科员工跟投机制设立几年，累积规模较大，但近几年跟投项目发生较大幅度亏损，引发员工内部维权。并形成另一种隐形债务。
鹏金所埋下隐形雷：鹏金所作为万科供应链融资平台，2024年三季度，其多款产品逾期，导致万科表外负债显性化，加剧信用评级下调压力。
万科原管理层的多元化扩张，虽然后业有所收缩，但滞后的长尾效应已经来不及补救。
物流地产回报率低迷：万纬物流2023年营收同比增长15%，但净利率仅3.5%，不足普洛斯（6.8%）的一半，且重资产模式导致年资本开支超80亿元（万科年报）。
长租公寓巨亏：“泊寓”品牌2023年净亏损扩大至21.8亿元，出租率跌破75%，与龙湖冠寓（盈利3亿元）形成鲜明对比，成为现金流出血点（克而瑞测评）。
冰雪业务拖累：吉林松花湖等项目受消费降级冲击，2023年客单价下滑18%，资产减值计提9.4亿元（公司公告）。
从关键指标看，近两年的万科已背离“稳健”标签。
债务结构出现恶化迹象：2024年短期有息负债占比大幅上升，而现金短债比从2.4倍降至0.7倍（Wind数据）。
盈利能力崩塌：2023年毛利率跌破16%，较2019年的36.25%腰斩，净资产收益率（ROE）仅4.91%，创上市以来新低，2024年亏损450亿元更是触目惊心（万科财报）。
市场信心溃败：深铁全面介入改组前，港股万科企业和A股万科A的股价创下多年来的新低。2024年多次出现股债双杀局面。