本文转载自微信公众号：中信建投证券研究
文｜程似骐 陶亦然 陈怀山 马博硕 胡天贶 李粵皖
一季报来临阶段，市场大幅波动，关注整车和本周吉利年报超预期，小鹏、小米、蔚来年报发布；比亚迪天闪发布、长城骁龙发布，M9 2025款发布，S9增程预售价超预期，奇瑞智能化发布，智驾平权逻辑持续演绎。后续整车板块将进入密集新车发布和订单催化月，同时商用车以旧换新补贴超预期，重视商用车配置价值。当前机器人存在技术、量产、应用等多方面迭代进程，产业趋势未变，机器人依然是本轮科技变革、AI变革的交汇点，回调依然是买入机会。
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一季报来临阶段，市场大幅波动，关注整车和本周吉利年报超预期，小鹏、小米、蔚来年报发布；比亚迪天闪发布、长城骁龙发布，M9 2025款发布，S9增程预售价超预期，奇瑞智能化发布，智驾平权逻辑持续演绎。后续整车板块将进入密集新车发布和订单催化月，同时商用车以旧换新补贴超预期，重视商用车配置价值。
上周五市场大幅波动，汽车行业承压，科技股再次成为市场焦点，但我们认为本轮科技变革尚未走到终点，从催化角度来看，特斯拉未发布GEN3、华为未明确机器人战略、小米未发布机器人，意味着市场对于机器人的一致预期依然存在较大分歧。当前机器人存在技术、量产、应用等多方面迭代进程，产业趋势未变，机器人依然是本轮科技变革、AI变革的交汇点，回调依然是买入机会。从目前来看，机器人行业准入门槛低于汽车行业（资产更轻、不需要车规）但上限比汽车行业更高（VLA泛化算法可以对标L4，传感器、结构更多样化），能力的泛化决定了上限的高度，后续本体厂商将会分化。当前机器人已经完成了初步的硬件，痛点在于商业化ROI回报和性能的持续提升。相比于工业机器人，具身智能最大的价值在于泛化带来的ROI提升，ROI受技术和规模的制约。
现在已经看到机器人的应用环节正在爆发，从产业边际角度看将是今年增量最大的方向。需求端的拉动只要能对行业开始替代必然是新增千亿空间，因此无论板块是否回调，都要关注三类公司：1）头部本体厂商，技术领先和规模降本，将出现显著的马太效应，关注本体厂商产业链，T、Figure、宇树、智元、云深处等。2）零部件层面具备持续降本的公司（尤其是灵巧手、电子皮肤、轻量化、电控、大模型）。技术能够带来机器人性能突破的公司，比如视触觉电子皮肤等。3）本体百花齐放下，本身就具备应用场景的环节。类比AI，入口会具备持续价值，比如工厂、矿山等。
1、行业景气不及预期。2025年国内经济复苏但具体节奏有待观察，汽车行业需求或随之波动；消费者收入增长放缓或预期波动均会影响以旧换新促销效果，客运、货运市场需求不足也将制约商用车报废更新比例，最终影响汽车行业需求复苏进程。
2、政策落地效果不及预期。消费品以旧换新以及设备更新政策全面落地仍需时日，政策宣传、信息传播亦需要一定时间。补贴资金能否持续发放到位，置换需求能否顺利释放，均有待持续观察。
3、出口销量不及预期。出口受国际形势、国家政策、汇率等多方因素影响，海外销量增长有波动风险。
4、行业竞争格局恶化。汽车电动智能化趋势下，国内整车厂和零部件供应商竞相布局，随着技术进步、新产能投放等供给要素变化，未来行业竞争或加剧，整车和零部件企业的市场份额及盈利能力或将有所波动。
5、客户拓展及新项目量产进度不及预期。汽车电动智能化趋势下，现有整车和零部件供应链格局迎来重塑，获得新客户和新项目增量的零部件公司有望受益，而部分零部件公司市场份额可能受到影响。
程似骐：汽车行业首席分析师，上海交通大学车辆工程硕士，师从发动机所所长，曾任职于东吴证券、国盛证券，四年证券行业研究经验。2017年新财富第二团队核心成员，2020年新浪财经新锐分析师第一名，2020年金牛最佳汽车行业分析师团队第五名。深度覆盖新能源整车，智能化零部件，把握智能化电动化浪潮，对智能驾驶全产业链最前沿研究，深度跟踪从产业链最上游车载芯片到下游最前沿的L4 的商业模式前沿演变。2021年新财富最佳分析师汽车行业第四名。
陶亦然：汽车行业联席首席分析师。曾任银河证券汽车分析师，2018年加入中信建投汽车团队，2018/19年万得金牌分析师团队核心成员，2019/20年新浪财经新锐分析师团队核心成员, 2020年金牛最佳行业分析团队核心成员，2021/22年新财富、水晶球最佳分析师团队核心成员。
陈怀山：汽车行业分析师，上海交通大学机械工程硕士。曾任职于长江证券研究所，五年证券行业研究经验，2017-2019年电力设备与新能源行业新财富第一团队成员。2021年加入中信建投证券，2022年汽车及零部件行业新财富第四名团队成员，对新能源车、零部件及整车等均有研究。
马博硕：特许金融分析师CFA，美国哥伦比亚大学统计学硕士，爱荷华大学数学、精算双专业学士，北美准精算师协会成员。2018年加入中信建投证券，2018/19年万得金牌分析师团队核心成员，2020年金牛最佳行业分析团队核心成员。
胡天贶：中国人民大学经济学硕士，华中科技大学经济统计学学士，2021年加入中信建投证券。2021年新财富、水晶球团队成员，2022年新财富、水晶球、金牛奖团队成员。
李粤皖：中国人民大学经济学硕士，负责商用车、传统零部件领域研究。
证券研究报告名称：《市场波动&整车密集催化，商用车配置价值增加，继续看好机器人》
对外发布时间：2025年3月24日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
程似骐 SAC 编号:S1440520070001
SFC 编号:BQR089
陶亦然 SAC 编号:S1440518060002
陈怀山 SAC 编号:S1440521110006
马博硕 SAC 编号:S1440521050001
胡天贶 SAC 编号:S1440523070010
李粵皖 SAC 编号:S1440524070017