作者 | 南风窗记者 张婉莹

实习生 陈慧

编辑 | 何子维

正值冲刺港股上市的紧要关头，茶饮品牌沪上阿姨却因3·15期间曝光的食品安全问题，陷入消费者对其的信任危机。

据湖北经视《3·15特别报道》披露，其武汉汉口城市广场门店员工在制作杨枝甘露时，使用过期的西柚粒，并撕毁原保质期标签后重新打印虚假效期。武汉市市场监管局已依据《食品安全法》对涉事门店立案调查，最高面临货值金额20倍罚款。

湖北经视曝光了沪上阿姨食品安全问题

这一事件将沪上阿姨推向舆论风口，也为其港股上市前夕蒙上一层阴影。

从2013年上海人民广场一间25平米的档口奶茶店，到坐拥8500家门店的现制茶饮巨头，由“75后”夫妻单卫钧和周蓉蓉创办的沪上阿姨，用超过十年时间，在茶饮江湖中撕开一条“血路”。

然而，如今来看，过期食材重复使用的“标签门”，或成为这家“夫妻店”IPO路上的拦路虎。

就在今年年初，沪上阿姨带着年营收超33亿的成绩单冲刺港交所，试图成为继奈雪的茶、茶百道、古茗、蜜雪冰城之后，第5家登陆资本市场的茶饮品牌。

可资本市场从来不缺故事，缺的是“确定性”。当蜜雪冰城以2.6万家门店在下沉市场筑起铜墙铁壁时，当古茗、茶百道争相用万店规模抢占先机时，沪上阿姨的IPO更像是一场逆水行舟的突围战。

沪上阿姨的基因里刻着下沉市场的生存法则，但资本要的不是生存，而是想象空间。

当食安问题撞上上市倒计时的时候，这场价值过亿的资本盛宴，还能否端出令人安心的“商业甜品”？

01

加盟狂飙，品控失序

315报道揭开的，不仅是沪上阿姨过期食材标签被撕毁重贴的“时间魔法”，更是8500家加盟店构筑的庞大商业帝国下脆弱的品控防线。

财报显示，截至2024年上半年，沪上阿姨8437间门店中，8409间由加盟商经营，占比高达99.7%。资本市场的数字游戏与舌尖上的安全底线，在此激烈碰撞。招股书里引以为傲的99.7%加盟率，在315后成了危险的“达摩克利斯之剑”。

不可否认，沪上阿姨的加盟模式在其扩张过程中发挥了重要作用。然而，其高度依赖加盟商，让食品安全、经营效率等问题接踵而至。

查阅沪上阿姨合伙人小程序，沪上阿姨旗下多品牌都在招募当中‍‍‍‍‍‍‍

对品牌方来说，加盟服务以及各项采购收入几乎是稳赚不赔的买卖。但对加盟商而言，他们不仅需要承担房租以及购买品牌方的高价原料，还要面对品牌方各种管控限制甚至是罚款。

为了提升品牌销量和市场份额，沪上阿姨曾频繁推出各种促销活动，如“买一送一”“免单券”“第二杯半价”等。这些活动吸引了消费者，但也给加盟商带来了压力。

一位深圳的加盟商向盐财经记者透露，总部要求做活动，但活动折扣要扣除40%，物料成本扣除38%，人工占比12%，最后利润所剩无几。“总部虽然会给一些补贴，但力度极小，根本弥补不了活动带来的损失。”

同时，由于活动期间往往客单量爆棚，店员难免有所疏忽，如果遇到客户投诉，总部对加盟店的惩罚力度也不小。对于加盟商来说，品牌总部强制促销活动不仅挤压了利润空间，增加了工作压力，也引发了员工的不满。

沪上阿姨店内，忙碌的店员与正在等待取餐的顾客/图源：沪上阿姨‍‍‍‍

这也使得沪上阿姨的闭店率，高于行业均值。

2024上半年，沪上阿姨关闭的加盟店数量有531家，占到了总门店的6%。回看2021年到2023年的三年内，沪上阿姨每年的闭店数分别为210家、393家以及370家。华安证券发布的研报数据显示，沪上阿姨在2023年的闭店率为7.7%，高于其他茶饮主流品牌。

从单店日均GMV来看，沪上阿姨也与同行存在一定差距。2024年上半年，沪上阿姨单店日均GMV为3823元。同期已通过港交所聆讯的古茗单店日均GMV，则维持在6000元以上的高位。

面对如此庞大的加盟商队伍，沪上阿姨的管理和品控也面临挑战。

有加盟商向盐财经记者透露：“虽然总部有一些管理规定，但在实际运营中，还是会出现一些问题。比如物料供应有时不及时，导致门店无法正常营业；对加盟商的培训也不够系统，很多操作标准难以落实到位。”

加盟模式还带来了食品安全与口碑风险。

由于加盟商素质良莠不齐，部分门店可能为了降低成本而忽视食品安全问题。一旦出现食品安全事故，不仅会影响该门店的生意，还会对整个品牌的口碑造成负面影响。

当在黑猫投诉平台输入“沪上阿姨”这一关键词时，截至2025年3月21日，共有3584条投诉。这些投诉，大多集中在食品安全和售后这两大问题上。

截至2025年3月21日，黑猫投诉平台上关于“沪上阿姨”的相关投诉共有3584条/图源：黑猫投诉平台

3月14下午，沪上阿姨武汉汉口城市广场店店员表示，涉事的两名员工已经离职。“那个门店是新开的，当时没有店长，所以两位员工比较随心所欲。”该品牌督导也赶到现场，表示核实后，将从严处理。

加盟模式对于茶饮品牌来说，是一把双刃剑。在新茶饮赛道内卷加剧的当下，沪上阿姨若无法系统性解决加盟店监管漏洞，就难以摆脱“扩张失速-品控失控”的隐患。

02

夫妻分红1.76亿与现金流危机

2013年，单卫钧、周蓉蓉夫妇用一杯“五谷奶茶”，在上海人民广场打响创业第一枪。此后十年，沪上阿姨以每年新增千家门店的速度狂飙突进，2023年营收达到33.48亿元，成为新茶饮赛道增速最快的黑马之一。

下沉市场是这场狂奔的燃料。

据招股书，沪上阿姨在下沉市场占市场领导地位‍‍

灼识咨询数据显示，三线及以下城市现制茶饮GMV从2018年的252亿元暴涨至2023年的960亿元，年复合增长率达30.7%。预计到2028年预计增至2682亿元，年复合增长率22.8%，远超新茶饮市场的整体增速。

沪上阿姨超过半数门店门店扎堆于此，试图用“五线城市包围一线”的策略复制蜜雪冰城的成功。截至2024年6月30日，沪上阿姨门店网络中50.3%的门店位于三线及以下城市。

但蜜雪冰城的护城河远比想象中坚固。

以中杯规格、不加料的茉莉奶绿为例，蜜雪冰城卖6元，沪上阿姨要卖9元。在县域市场，价格敏感度极高的消费者往往用脚投票。有县域加盟商表示，“沪上阿姨的客单价是蜜雪的两倍，但单店日销只有对方的60%”。

下沉市场的竞争本质是成本战。当蜜雪冰城能把柠檬水做到4元一杯，仍保持盈利，后来者想要分羹，要么降价，要么被挤出牌桌。

财务数据佐证了这种尴尬。2024年上半年，沪上阿姨营收同比增长6%至16.58亿元，净利润却同比下滑12.3%至1.68亿元。更值得警惕的是毛利率，2023年其毛利率为30.4%，较蜜雪冰城的35.2%和古茗的34.8%明显逊色。

沪上阿姨2021年、2022年、2023年毛利率分别为21.8%、26.7%、30.4%/图源：沪上阿姨招股书

除了盈利困境，还令人瞩目的，是创始人夫妻的“资本操作”。

招股书显示，2023至2024年，沪上阿姨两次派发股息合计2.18亿元，其中单卫钧、周蓉蓉夫妇通过控股公司套现1.76亿元。与之形成鲜明对比的是，公司同期短期借款从3.2亿元激增至7.8亿元。

2024年上半年，沪上阿姨现金及现金等价物为2.41亿元，其中经营活动所得现金流量净额仅为1.58亿元，较2023年现金流量净额5.92亿元，骤降超4亿元。

“这相当于把公司的钱装进自己口袋，再把债务留给企业。”一位财务专家直言：“高额分红叠加借贷扩张，会极大削弱抗风险能力。”这种“大进大出”的财技引发市场质疑。

不过，在2024年2月14日首次递交招股书后，今年初，沪上阿姨的上市之路终于迎来重要进展。2025年1月10日，沪上阿姨获得中国证监会的境外发行上市及境内未上市股份“全流通”备案通知书。

2025年1月10日，沪上阿姨获得中国证监会的境外发行上市及境内未上市股份“全流通”备案通知书

当资本对茶饮行业的热情逐渐冷却，沪上阿姨能否借上市突破增长瓶颈，以更具竞争力的姿态迎接行业洗牌？

03

IPO能否破局？

茶饮赛道的“生死时速”资本市场对茶饮品牌的耐心也在消退。

2024年以来，茶饮赛道融资事件数量较此前接近“腰斩”。在此背景下，沪上阿姨的IPO更像一场与时间的赛跑。

譬如据“市值水晶”发布的数据，2021年新式茶饮行业共发生融资32起，披露总金额超过140亿元；到了2023年，融资事件虽仍超30起，但融资金额急剧缩水，略超19亿元。

此外，天眼查数据显示，2024年整个新茶饮赛道累计12笔融资，相较于巅峰时期的2021年直接腰斩，融资金额更是暴跌超过90%。

1971-2023年4月中国新式茶饮行业投融资概况/图源：艾媒咨询‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍

在市场竞争层面，各品牌之间的竞争愈发激烈，产品同质化严重。几乎所有茶饮品牌都在推出鲜果茶、奶茶等产品，口味和配方相差无几。为了争夺市场份额，品牌们纷纷打起价格战，导致利润空间进一步被压缩。

身处行业竞争红海，沪上阿姨面临着差异化缺失的困境。产品从最初的五谷奶茶，到后来的鲜果茶、轻乳茶，沪上阿姨始终未能形成独有的品牌标识。为了寻求突破，沪上阿姨采取了多品牌战略，推出了咖啡品牌“沪咖”及性价比茶饮品牌“轻享版”（后升级为“茶瀑布”）。

然而，这一战略并未取得理想效果。沪咖在竞争激烈的咖啡赛道中，面临着瑞幸、库迪等强敌，单店日均GMV较低，门店数在2024上半年还有所缩减。“轻享版”虽然定位下沉市场，但在蜜雪冰城的强大优势下，也难以突出重围。

盐财经查阅财报发现，沪上阿姨上市，实际上还有着“对赌协议”的焦虑。

简单来说，对赌协议就是公司在递交招股书时和投资方有个约定——即如果沪上阿姨在2026年3月31日之前还未能成功上市的话，投资方可以要求控股股东回购他们的股份。

图源：沪上阿姨招股书

这种对赌协议是投资圈里常见的玩法。投资方为了保障自己的利益，会和公司或控股股东约定，如果公司没能按时上市，他们就有权让对方回购自己的股份。

这增加了沪上阿姨上市的紧迫感。如果上市时间拖得太久，控股股东可能就会面临投资方要求回购股份的压力。这不仅会让公司的资金链紧张，还可能影响公司的股权结构，给公司未来发展带来不确定性。

香颂资本董事沈萌接受媒体采访时表示，新茶饮品牌急于上市主要有两大原因。

一是企业能率先上市并成功募资，无论资金规模大小，都有利于扭转当前红海竞争的局面。

二是有利于投资者实现资本退出并变现。

然而，上市不是终点，而是新一轮淘汰赛的起点。当行业从“跑马圈地”进入“精耕细作”阶段，沪上阿姨需要证明的不是开店速度，而是单店盈利模式的可持续性。

当规模神话难掩盈利疲软，当加盟商反噬与同质化竞争成为常态，上市或许能短暂输血，却无法根治增长焦虑。

如何在下沉市场与品质升级之间找到平衡，如何在资本退潮后重塑品牌价值，将是沪上阿姨和整个行业必须回答的命题。

本文首发于南风窗旗下财经新媒体盐财经

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值班主编 | 张来

排版 | 阿车

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